Wirtschaft

Das unendliche Drama um den Rettungsschirm

Von Markus Diem Meier. Aktualisiert am 26.10.2011 72 Kommentare

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Stets ruhten in der Eurokrise die Hoffnungen auf dem Rettungsschirm. Jedes Mal vergeblich. Die neusten Pläne machen alles noch schlimmer: Jetzt droht er zu einer finanziellen Zeitbombe zu werden.

1/3 Schon am Sonntag hätte die grosse Lösung bekanntgegeben werden sollen. Unter anderem wegen fehlender Einigkeit zum Rettungsschirm wurde die Abschlusserklärung auf heute Mittwoch verschoben: Die Deutsche Kanzlerin Angela Merkel und der französische Präsident Nicolas Sarkozy nach einer Pressekonferenz am 23. Oktober 2011.
Bild: Reuters

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Allein die Geschichte des europäischen Rettungsfonds «European Financial Stability Facility» ist ein Trauerspiel, heute wird sie wohl ihre Fortsetzung finden. Jeder grosse Beschluss zum Fonds wurde bisher als grosser Durchbruch zur Eindämmung der Eurokrise gefeiert, jedes Mal erwies er sich als untauglich. Aufgegleist wurde der Fonds nach dem ersten Hilfspaket für Griechenland im Mai des vergangenen Jahres. Schon damals hiess es, das ihm über Garantien der Mitgliedsstaaten zur Verfügung stehende Geld sollte ausreichen, ein für alle Mal die Märkte zu beruhigen.

Das geschah aber nicht. Der Fonds verlangte für seine Hilfsgelder derart hohe Zinsen, dass die unterstützten Länder erst recht nicht aus der Krise kamen, seine Einsatzmöglichkeiten waren zu eng begrenzt, ebenso wie seine verfügbaren Mittel. Im Juli beschlossen die Euro-Staatschefs umfassende Änderungen beim Fonds. Die Schuldzinsen für seine Hilfsgelder wurden deutlich gesenkt, die Ausleihkapazität erhöht und er soll neu auch Banken retten und gefährdete Staaten präventiv unterstützen dürfen. Auch diese Änderungen haben die europäischen Staatschefs als den grossen Durchbruch gefeiert, mit dem die Krise in Europa nun endlich beendet werde.

Der Aufgabe finanziell nicht gewachsen

Und wieder erwies sich diese Einschätzung als grundfalsch. Wieder erwies sich die Feuerkraft des Fonds als ungenügend. Aber mittlerweile ist klar, dass eine Erhöhung der Garantiesumme der Eurostaaten politisch chancenlos ist. Jetzt ist sie auf 440 Milliarden beschränkt. Wenn man davon aber die bereits aus diesem Topf zugesagten Hilfsgelder an Portugal, Irland und ein geplantes zweites Hilfspaket für Griechenland abzählt, bleiben nur noch rund 326 Milliarden Euro übrig. Zählt man davon auch noch Stützungsgelder für Banken ab, für die man letztlich auf den Fonds zurückgreifen muss, sinkt die Summe zur Stützung gefährdeter Staaten noch weiter. Die herumgebotenen Schätzungen zur verbleibenden Nettoausleihkapazität gehen von 200 bis 250 Milliarden Euro aus.

Um gefährdete Länder damit glaubwürdig zu stützen, reicht das nicht. Schon gar nicht, wenn ein grosser Schuldenschnitt für Griechenland beschlossen wird – zur Debatte stehen 50 bis 60 Prozent bei privaten Gläubigern. Für gefährdete Banken und Euroländer – wie zum Beispiel das drittgrösste Euroland Italien – braucht es dann ganz andere Summen, um den Märkten glaubwürdig zu versichern, dass deren Zahlungsfähigkeit sichergestellt ist. Italien und Spanien müssen laut dem «Wall Street Journal» allein bis Mitte 2013 900 Milliarden neues Geld auf den Kapitalmärkten aufnehmen. Fehlt eine glaubwürdige Versicherung, dass Länder wie Italien oder grosse Banken vor dem Zahlungsausfall gerettet werden können, ist eine selbst erfüllende Prophezeiung die Folge: Die Gläubiger fliehen aus den Anleihen, und die Zinsen explodieren. Das allein kann bewirken, dass eine Verschuldung untragbar wird und dass Banken kollabieren.

Verluste versichern

So wird denn der Rettungsfonds ein weiteres Mal zum Kernthema an einem Gipfel, der damit noch vor wenigen Tagen alles endgültig klären wollte. Doch der Weg, wie das erreicht werden soll, mutet geradezu abenteuerlich an: Die neuste Idee besteht jetzt darin, den Fonds zu hebeln. Dabei greift man ausgerechnet auf Finanztechniken zurück, die sich vor drei Jahren in der Finanzkrise als hochexplosiv erwiesen haben.

Konkret soll die Hebelung durch zwei Varianten erfolgen. Die Grundidee ist in beiden Fällen aber dieselbe: Der Fonds unterstützt mit seinen Mitteln nicht direkt Staaten, sondern garantiert damit einen ersten Teil von Verlusten. Übernimmt der Fonds zum Beispiel die ersten zehn Prozent von Verlusten auf neuen Staatsanleihen, würde er die Geldaufnahme einer zehnmal höheren Summe ermöglichen – aber nur unter der Voraussetzung, dass die Gläubiger der so versicherten Anleihen nicht mit Verlusten von mehr als 10 Prozent rechnen. Ansonsten steigen die Zinssätze trotz dieser Teilversicherung, und die Gefahr eines Zahlungsausfalls ist nicht gebannt. Der bisher debattierte Absicherungsanteil bewegt sich zwischen 10 und 20 Prozent.

Die Auferstehung von Monolinern und CDO

Bei der einen Variante stehen die Gelder des Fonds nur als Versicherung für einen ersten Teil an neu aufgenommenen Schulden von gefährdeten Ländern zur Verfügung. In einer zweiten Variante soll ein spezielles Investitionsvehikel geschaffen werden, in dem Fondsgelder praktisch als Eigenkapital ebenfalls zur Absicherung eines festgelegten ersten Prozentsatzes von Schulden zur Verfügung stehen. Als Investoren für ein solches Vehikel sind der Internationale Währungsfonds oder grosse Staatsfonds, wie jener Chinas, vorgesehen, aber auch andere Länder mit einem umfassenden Bestand an Reserven sowie private Grossinvestoren.

Die erste Variante gleicht verblüffend den sogenannten «Monoline»-Versicherungen, mit denen vor der Finanzkrise hoch riskante Hypothekarderivate versichert wurden. Die zweite Variante gleicht diesen Derivaten selbst. Der eigentliche Trick bei einer Versicherung liegt in der Diversifikation, der Streuung der eingegangenen Risiken. Wenn eine Institution nur genau eine Art von Risiko versichert und der Versicherungsfall auch bei allen gleichzeitig eintritt (das heisst, wenn die Korrelation der versicherten Risiken sehr hoch ist), dann kollabiert jede Versicherung. Genau das haben die Monoline-Versicherer in den USA getan, in dem sie im grossen Stil Wertpapiere versichert haben, die auf Hypothekarkrediten beruht haben. Und die Risiken haben sich dann als hoch korreliert erwiesen. Der Immobilienmarkt brach gleich überall zusammen. Hoch korreliert ist aber auch das Risiko einer fallenden Bonität von Eurostaaten. Daher auch die Sorge der Ansteckung von Italien im Fall eines grossen Schuldenschnitts von Griechenland. Wie eine Versicherung funktioniert der geplante Fonds daher nicht im Geringsten.

Die zweite Variante ähnelt stark den sogenannten Collateralized Debt Obligations (CDO). Hier wurde eine Vielzahl bereits verbriefter Hypotheken noch einmal verbrieft und nach den darin enthaltenen Risiken in Tranchen geordnet. Auch hier gab es daher Tranchen, die als besonders sicher galten, weil sie ja erst von einem Zahlungsausfall betroffen sein würden, wenn andere Tranchen zuerst ausfielen. Und auch hier glaubte man irrtümlicherweise, die Risiken seien besonders breit gestreut. Auch beim geplanten Spezialvehikel treten Verluste bei Gläubigern erst auf, wenn eine erste Tranche – abgesichert durch den Rettungsfonds – ausgefallen ist. Und auch hier gibt es wie erwähnt keine Streuung der Risiken, die eine rasche Ausbreitung der Verluste verhindern würde. Die Finanzkrise hat die CDO als hoch toxische Finanzakrobatik entlarvt, jetzt setzen die Euroländer auf dasselbe Konstrukt.

Gehebelt wird auch das Risiko

Bei beiden Varianten kommt dazu, dass mit zunehmendem Hebeleffekt auch die Wahrscheinlichkeit steigt, dass der Fonds die Garantiesumme, also sein gesamtes Geld, auch tatsächlich ausbezahlen muss – und zwar an private Gläubiger. Bisher musste noch kein Euroland tatsächlich Steuergeld für Rettungsgelder des EFSF-Fonds aufwerfen. Bei einer Garantiesumme von zum Beispiel 15 Prozent reichen bereits 15 Prozent an Verlusten auf versicherten oder durch das geplante Spezialvehikel eingesetzten Mitteln aus, damit der Rettungsfonds einen Totalverlust erleidet. Dann werden sofort alle von den Eurostaaten garantierten Steuergelder fällig und an private Gläubiger ausbezahlt. Ob das dann politisch für die Regierungen der Garantieländer tatsächlich tragbar ist, bleibt zu bezweifeln. Das überlegen sich möglicherweise auch die Investoren, was allein schon die Wirkung des Konstrukts unterminiert.

Selbst einer der Architekten der Versicherungsidee, Sony Kapoor vom Londoner Thinktank Re-Define, distanziert sich in der heutigen Ausgabe der «Financial Times Deutschland» von den jetzt vorliegenden Plänen: Mit den bisher debattierten Hebelideen wäre seiner Ansicht nach der Fonds viel zu schmalbrüstig, um glaubwürdig einen weiteren Run auf gefährdete Staaten und damit hohe Verluste auf ihren Staatsanleihen zu vermeiden. Kapoor verweist wie viele andere zudem darauf, dass durch das höhere Risiko, das die Eurostaaten mit der Hebelung eingehen, auch deren eigene Bonität ins Wanken geraten könnte. Das betrifft vor allem Frankreich. Doch wenn diese zweitgrösste Volkswirtschaft der Eurozone ihre höchste Bonitätsnote AAA verliert, verliert sie auch der Rettungsfonds. Auch dieser muss dann höhere Zinsen bezahlen und seine Wirkungskraft wäre dahin.

Nur die Zentralbank kann die Ansteckung aufhalten

So ist es wenig verwunderlich, dass Kapoor in den Reigen all jener Ökonomen einstimmt, die auf die Europäische Zentralbank verweisen: Nur sie könnte mit ihren theoretisch unbeschränkten Mitteln – weil sie das Geld selber drucken kann – für die notwendige Glaubwürdigkeit sorgen und damit zumindest die Ausbreitung der Krise verhindern. Doch da ist bisher wenig Bereitschaft zu erkennen.

Weil selbst den Europolitikern nicht ganz geheuer ist bei ihren Hebelungsideen und weil sich möglicherweise die gewünschten Investoren gar nicht finden lassen – Brasilien hat bereits öffentlich abgewinkt – ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass Konkretes zum Rettungsfonds auf einen späteren Termin vertagt wird – trotz all der Beteuerungen, dass ein weiteres Hinauszögern von Lösungen einer Katastrophe gleichkäme.

(baz.ch/Newsnet)

Erstellt: 26.10.2011, 15:21 Uhr

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72 Kommentare

Hermine Kleefeld

26.10.2011, 16:21 Uhr

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Griechenland ist gescheitert und mit Griechenland auch die gegenwärtige Form der Europäischen Gemeinschaft und deren Gemeinschaftswährung Euro. EU und Euro sind politische Konstrukte, und darum wollen die Politiker der unionsstärksten Länder das Scheitern auch nicht zugeben. Der Grund dafür liegt in einer verantwortungslosen Schuldenpolitik sozialistischer Länder durch masslose Sozialexperimente. Antworten

Arne Tvedt

26.10.2011, 16:07 Uhr

Melden 65 Empfehlung

Der Rettungsschirm ist kein Rettungsschirm sondern ein Instrument mehr um Zeit zu kaufen. Da niemand zu sagen vermag wie die wie die angeschlagenen Volkswirtschaften der Mittelmeeranreiner aus eigener Kraft ihre Schulden tilgen sollen läuft dies auf einen Transfer von Nord nach Süd hianaus bis ganz Europa am Boden liegt oder es wird der längst überfällige Haircut vollzogen. Antworten